بانک مرکزی با تعیین کف بازدهی ۷ درصدی، برای نخستینبار گارانتی سکه را به بورس آورد؛ حرکتی که سیگنالی رسمی برای رقابت با بازار آزاد بر سر جذب نقدینگی سرگردان بازار طلاست. از چهارشنبه ۱۸ شهریور قرار است، «اوراق سلف موازی استاندارد تمام سکه» با سررسید سهماهه و حداقل بازدهی تضمینشده ۷درصدی در بورس کالا عرضه شود؛ ابزاری که در آن سیاستگذار حاضر شده بخشی از ریسک افت قیمت سکه را از دوش خریدار بردارد.
پیش از این نیز سیاستگذار در دورههای مختلف، برای مهار التهاب بازار طلا به ابزارهایی مانند پیشفروش سکه و سپس اوراق گواهی سکه متوسل شده بود. در طرحهای قبلی، متقاضی، سکه را با قیمتی نزدیک به نرخ بازار یا با تخفیفی محدود خریداری میکرد، اما هیچ تعهدی برای پرداخت سود یا تضمین حداقل بازدهی در سررسید وجود نداشت. بنابراین، سرمایهگذار تماماً در معرض نوسانهای بازار و ریسک کاهش قیمت قرار میگرفت.
طرح گواهی سکه بانک مرکزی نیز در ادامه، با اختلافنظر این نهاد و سازمان بورس درخصوص نحوه و بستر انتشار مواجه شد؛ زیرا مسیر پیشبینیشده برای عرضه آن، خارج از سازوکارهای استاندارد بازار سرمایه تعریف شده بود. همین اختلاف، اجرای طرح را با تأخیر و ابهام روبهرو کرد. در این میان، ابزارهای موجود مبتنی بر طلا، ازجمله گواهی سپرده شمش و سکه در بورس کالا و صندوقهای طلا، اگرچه امکان سرمایهگذاری غیرمستقیم در بازار طلا را فراهم میکنند، اما فاقد هرگونه کف بازدهی تضمینشده هستند.
با وجود این، پرسش اصلی اینجاست که آیا کف نرخ تضمینی ۷درصدی در برابر تورم انتظاری، برای سرمایهگذار جذابیت کافی دارد؟ آیا بانک مرکزی با این ابزار میتواند نقدینگی را بهطور پایدار کنترل کند یا باید آن را صرفاً یک مُسکن موقتی دانست؟ نقطه تعادل این اوراق کجاست و چه زمانی سرمایهگذار باید برای ورود به این بازار دستبهکار شود؟ میلاد یزدانپور، کارشناس اقتصادی در گفتوگو با قدس به این پرسشها پاسخ میدهد و ابعاد فنی این طرح را تشریح میکند.
ابزاری که ریسک افت قیمت را مدیریت میکند
یزدانپور در گفتوگو با قدس، با اشاره به جزئیات انتشار اوراق سلف موازی استاندارد تمام سکه اظهار کرد: بر اساس شرایط اعلامشده، سرمایهگذار در زمان انتشار اوراق بر مبنای قیمت کشفشده وارد معامله میشود و سررسید اوراق سه ماه بعد است. نکته مهم آن است که دارنده اوراق در سررسید میتواند با استفاده از اختیار فروش، اوراق خود را با قیمتی معادل دستکم ۷درصد بیشتر از قیمت مبنای روز انتشار به فروش برساند.
وی افزود: برای درک بهتر موضوع فرض کنیم قیمت مبنای سکه در زمان عرضه ۱۰۰ واحد باشد. اگر سه ماه بعد قیمت سکه افزایش یافته باشد، سرمایهگذار بهطبع از افزایش ارزش دارایی خود منتفع میشود؛ اما اگر بازار وارد مرحله نزولی شود، سازوکاری در اختیار او قرار گرفته که میتواند دستکم ۱۰۷ واحد دریافت کند. بنابراین با یک فروش ساده سکه مواجه نیستیم؛ بانک مرکزی درواقع ابزاری طراحی کرده که سرمایهگذاری در سکه را با نوعی پوشش ریسک همراه کرده است.
تفاوت بنیادین با عرضههای قبلی سکه
این کارشناس اقتصادی با تشریح تفاوت این طرح با روشهای معمول عرضه سکه تصریح کرد: در روشهای قبلی، فرد سکه را خریداری میکرد و از همان لحظه تمام ریسک افزایش یا کاهش قیمت را میپذیرفت؛ اگر سکه گران میشد سود میکرد و اگر قیمت کاهش مییافت، ضرر مستقیماً متوجه سرمایهگذار بود. اما در این طرح، بانک مرکزی برای خریدار یک کف بازدهی تعریف کرده است.
وی افزود: سرمایهگذار فقط روی رشد قیمت سکه شرط نمیبندد، بلکه وارد ابزاری میشود که بخشی از ریسک نزولی آن نیز مدیریت شده است.این موضوع میتواند جذابیت اوراق را به شکل محسوسی افزایش دهد؛ بهخصوص برای کسانی که قصد سرمایهگذاری روی طلا را دارند اما نمیخواهند تمام ریسک خرید مستقیم سکه در بازار آزاد را بپذیرند. نکته دیگر آنکه عرضه این اوراق از طریق بورس کالا انجام میشود و همین یعنی کشف قیمت، معامله و فرایند اجرایی آن در بستر رسمی بازار سرمایه صورت خواهد گرفت.
هدف اصلی؛ کنترل نقدینگی نه ارزپاشی
یزدانپور بیان کرد: بانک مرکزی سه هدف را اعلام کرده است: توسعه ابزارهای مالی، فراهم کردن امکان سرمایهگذاری در بازار طلا و کنترل نقدینگی. از میان این سه، کنترل نقدینگی از نظر اقتصادی اهمیت بیشتری دارد؛ چراکه در دورههای افزایش انتظارات تورمی، مردم برای حفظ قدرت خرید خود به سمت داراییهایی مانند ارز، طلا، سکه و مسکن حرکت میکنند و همین تقاضا خودش قیمت داراییها را بالا میبرد.
وی ادامه داد: بانک مرکزی با انتشار این اوراق تلاش میکند بخشی از نقدینگیای را که به طور سنتی و غیررسمی به سوی خرید فیزیکی سکه سرازیر میشود، به سمت یک ابزار مالی رسمی هدایت کند. درواقع، به جای ورود مستقیم سرمایهگذار به بازار آزاد، پول او برای یک دوره مشخص (سهماهه) وارد اوراقی میشود که ارزش آن با قیمت سکه گره خورده است. از این منظر، اصطلاح «ارزپاشی» برای توصیف این سیاست چندان دقیق نیست؛ بانک مرکزی در اینجا ارزی وارد بازار نمیکند، بلکه تلاش دارد نقدینگی را از طریق یک ابزار مبتنی بر طلا مدیریت و جذب کند.
این تحلیلگر اقتصادی درباره این برداشت که منابع اوراق برای تأمین کسری بودجه استفاده میشود، خاطرنشان کرد: از نظر اقتصادی، انتشار اوراق سلف یک مزیت مهم برای عرضهکننده دارد؛ پول را امروز دریافت میکند، اما تعهد اصلی آن در آینده سررسید میشود. بنابراین بدون تردید این ابزار امکان جذب منابع نقدی در زمان حال را فراهم میکند. با این حال، تا زمانی که جزئیات دقیق ساختار مالی اوراق و محل مصرف منابع آن منتشر نشده، نمیتوان با قطعیت گفت پول حاصل از این طرح مستقیماً صرف جبران کسری بودجه دولت خواهد شد. بهتر است میان دو مفهوم تفاوت قائل شویم؛ جذب نقدینگی یک هدف صریح و اعلامشده است، اما جبران مستقیم کسری بودجه فعلاً یک برداشت تحلیلی محسوب میشود و اثبات آن به اطلاعات بیشتری نیاز دارد.
یزدانپور مهمترین بخش ماجرا را همان تضمین حداقل بازدهی ۷ درصدی دانست و اظهار کرد: وقتی سیاستگذار برای یک ابزار مبتنی بر سکه کف بازدهی تعیین میکند، بازار بهطبع از این تصمیم پیام دریافت میکند. دستکم یکی از برداشتهای ممکن این است که بانک مرکزی برای جذاب کردن این اوراق حاضر شده بخشی از ریسک افت قیمت را از دوش سرمایهگذار بردارد. به بیان ساده، اگر فرد امروز وارد این اوراق شود و بازار سه ماه آینده برخلاف انتظار نزولی شود، سازوکاری برای محدود کردن ریسک او در نظر گرفته شده است.
وی با هشدار درباره یک برداشت اشتباه یادآور شد: از این تصمیم نمیتوان نتیجه گرفت که بانک مرکزی تضمین کرده قیمت دلار یا طلا در سه ماه آینده کاهش پیدا نخواهد کرد؛ همچنین نمیتوان نتیجه گرفت که سیاستگذار از عدم توافق سیاسی یا عدم آغاز مذاکرات در سه ماه آینده اطمینان دارد. بازار طلا و ارز تحت تأثیر مجموعهای از متغیرهای سیاسی و اقتصادی قرار دارد که بسیاری از آنها قابل پیشبینی قطعی نیستند. پیام دقیقتر این سیاست آن است که بانک مرکزی برای جذب سرمایهگذار به این ابزار، حاضر شده یک کف بازدهی ایجاد کند و بخشی از ریسک نزولی سرمایهگذاری را پوشش دهد؛ همین موضوع بهتنهایی برای بازار پیام قابل توجهی است.
سکه با این طرح ارزان میشود؟
این کارشناس اقتصادی درباره اثر اوراق جدید بر قیمت سکه بیان کرد: اثرگذاری این سیاست پیش از هر چیز به حجم عرضه بستگی دارد. اگر حجم اوراق به اندازهای بزرگ باشد که بتواند بخش قابل توجهی از تقاضای سرمایهگذاری بازار فیزیکی را جذب کند، بهطبع میتواند بخشی از فشار تقاضا را از بازار آزاد کم کند؛ اما اگر حجم عرضه در مقایسه با نقدینگی موجود محدود باشد، اثر آن بر قیمت سکه نیز محدود خواهد بود.
وی افزود: در حال حاضر بازار ابزارهای مالی مبتنی بر طلا در ایران دیگر بازار کوچکی نیست؛ ارزش گواهیهای سپرده شمش و سکه در بورس کالا به ارقام بسیار بزرگی رسیده و استقبال سرمایهگذاران از صندوقها و ابزارهای مبتنی بر طلا نشان میدهد بخش مهمی از نقدینگی آماده ورود به چنین بازارهایی است. بنابراین اگر اوراق جدید با استقبال جدی مواجه شود، میتواند بخشی از تقاضای خرید سکه فیزیکی را به سمت بورس کالا منتقل کند. این اتفاق در کوتاهمدت فشار تقاضای بازار آزاد را کاهش میدهد، اما الزاماً به معنای تغییر روند بلندمدت طلا نیست؛ روند اصلی طلا همچنان تابع نرخ ارز، تورم، انتظارات تورمی، وضعیت نقدینگی، تحولات سیاسی و قیمت جهانی طلاست.
مهمترین عدد هنوز اعلام نشده است
یزدانپور تأکید کرد: با وجود تمام جذابیتی که تضمین ۷درصدی ایجاد کرده، مهمترین عدد این طرح هنوز اعلام نشده و آن قیمت کشفشده روز عرضه است. در بازار سرمایه، صرف اینکه یک ابزار دارای تضمین بازده باشد، دلیل کافی برای جذاب بودن آن نیست؛ قیمت ورود اهمیت بسیار زیادی دارد. برای مثال، اگر اوراق در روز عرضه با قیمتی بالاتر از ارزش منطقی سکه معامله شود، بخشی از مزیت بازدهی تضمینشده عملاً از بین میرود.
وی ادامه داد: سرمایهگذار باید قیمت اوراق را با قیمت سکه در بازار آزاد، میزان حباب سکه، نرخ بازدهی سایر بازارها، وضعیت دلار و چشمانداز طلای جهانی مقایسه کند. در واقع نمیتوان امروز و پیش از مشخص شدن قیمت عرضه گفت این اوراق حتماً گزینه مناسبی برای خرید است؛ ممکن است در یک قیمتی بسیار جذاب باشد و تنها چند درصد بالاتر، دیگر توجیه اقتصادی قبلی را نداشته باشد.
ابهام در تسویه و تحویل فیزیکی سکه
این تحلیلگر مسائل اقتصادی گفت: موضوع دیگری که باید تا انتشار اطلاعیه نهایی مورد توجه قرار گیرد، نحوه تسویه اوراق است. در برخی توضیحات منتشرشده از دریافت ارزش سکه در سررسید صحبت شده و در برخی دیگر امکان دریافت فیزیکی سکه مطرح شده است؛ این دو موضوع برای سرمایهگذار یکسان نیست. بنابراین لازم است در اطلاعیه نهایی دقیقاً مشخص شود تسویه به چه شکلی انجام میشود، شرایط تحویل فیزیکی چیست، اعمال اختیار فروش چگونه است، آیا هزینه جانبی برای تحویل وجود دارد و معاملات ثانویه اوراق با چه شرایطی صورت خواهد گرفت؟ تمام این موارد میتواند در ارزش واقعی اوراق تأثیرگذار باشد.
یزدانپور با اشاره به اینکه بانک مرکزی با انتشار این اوراق وارد رقابت با بازار آزاد برای جذب پول سرمایهگذاران طلا شده است، افزود: در بازار آزاد فرد باید سکه فیزیکی بخرد، ریسک نگهداری آن را بپذیرد، با فاصله قیمت خرید و فروش مواجه شود و تمام ریسک افت قیمت را نیز قبول کند. حالا گزینه دیگری مقابل او قرار گرفته؛ ابزاری رسمی و بورسی که ارزش آن به سکه وابسته است و در عین حال برای آن کف بازدهی هم تعریف شده است. اگر قیمت عرضه مناسب باشد، طبیعی است که بخشی از سرمایهگذاران این گزینه را به خرید فیزیکی ترجیح دهند. اگر چنین اتفاقی در مقیاس بزرگ رخ دهد، بانک مرکزی موفق خواهد شد بخشی از نقدینگی سرگردان بازار طلا را حداقل برای سه ماه در یک ابزار رسمی جذب کند.
وی خاطرنشان کرد: نباید از این سیاست نتیجه گرفت که بانک مرکزی افزایش قیمت طلا یا دلار را تضمین کرده یا کاهش قیمت آنها را غیرممکن میداند. سیگنال اصلی جای دیگری است؛ سیاستگذار برای جذب نقدینگی حاضر شده برای سرمایهگذار طلا یک کف بازده تعریف کند. اکنون همه چیز به روز عرضه و قیمت کشفشده بستگی دارد. به اعتقاد من عددی که در ۱۸ شهریور باید بیش از هر چیز دیگری مورد توجه قرار گیرد، نه عدد ۷ درصد، بلکه قیمت ورود به این اوراق است؛ همان عدد مشخص خواهد کرد که با یک فرصت واقعی سرمایهگذاری مواجهیم یا صرفاً با یک ابزار جدید برای جذب نقدینگی بازار طلا.
گفتنی است، در مرحله نخست، ۱۰۰ هزار قطعه سکه تمام بهار آزادی با سررسید سهماهه در قالب این اوراق عرضه خواهد شد. با توجه به قیمت امروز سکه در بازار که حدود ۲۳۵ میلیون تومان است، ارزش این میزان سکه در بازار حدود ۲۳.۵ هزار میلیارد تومان برآورد میشود.
نظر شما